經濟學家70年前已預言金融海嘯

經濟學家70年前已預言金融海嘯 《華爾街日報》--幾十年前﹐在還沒有人知道抵押貸款衍生品為何物的時候﹐一位名叫梅爾基奧爾‧帕爾伊(Melchior Palyi)的經濟學家就預言了2008-2009年間金融危機的主要原因﹐而且其預測的準確程度讓現代人不禁感到悚然。 他的警告有助於解釋投資者為甚麼會一再信任政策制定者、監管機構和信用評級公司等市場監管者──儘管他們知道這些監管者也會犯錯誤。 今天的問題在很久以前已埋下隱患﹐而且人們可以從這段被忘卻的歷史中汲取深刻的教訓。1936年﹐作為新頒佈的《銀行法》中改革措施的一部分﹐美國政府要求受聯邦政府監管的銀行不得再持有未經至少兩家評級機構認定的投資級證券。 為了決定如何落實這項新政策﹐政府啟動了一個大規模的項目﹐與來自聯邦存款保險公司(Federal Deposit Insurance Corp.)、國家經濟研究局(National Bureau of Economic Research)和公共事業振興署(Works Progress Administration)的專家們一起研究如何實施信用評級制度。 當時在芝加哥(新聞 - 網站 - 圖片)大學(University of Chicago)任教的帕爾伊從一開始就對此提出了公開的質疑。在研究了20世紀20年代的情況之後﹐他發現投資級債券虧損的機率高得驚人﹐而且虧損還常常發生在評級的同一年。帕爾伊表示﹐按照新規定行事的銀行平均會有三分之一的債券投資組合出現違約。 評級紀錄是如此地不可靠﹐因此帕爾伊抱怨道﹐完全停止信用評級會是一種更負責任的做法。特別令他困擾的是﹐新出台的銀行法規將保證信貸安全的責任從銀行家──甚至是銀行監管機構──轉嫁到了信用評級公司的身上。 帕爾伊警告說﹐從信用評級公司這裡﹐這種責任將不得不被再次轉嫁到別人身上﹐而這可能就是納稅人。帕爾伊認為﹐流動性正在被他蔑稱為轉換性的東西所取代。這是一種新的風險﹐它會在某一天被放大並造成災難性的後果。 作為對帕爾伊批評的響應﹐政府中研究如何應用債券評級制度的人員改變了計算投資級債券表現的方法。1943年﹐他們想出了一個奇怪別扭的中值計算法﹐從而奇跡般地改進了信用評級機構的表現記錄。 這個突然的變化﹐最近被喬治梅森大學(George Mason University)的戴維‧利維(David Levy)和里士滿大學(University of Richmond)的桑德拉‧佩爾特(Sandra Peart)兩位經濟學家所證實。這一變化使新的監管模式具有了合法性﹐而把帕爾伊的批評之聲沖出了歷史的內存空間。用紐約(新聞 - 網站 - 圖片)大學(New York University)經濟學家勞倫斯‧懷特(Lawrence White)的話說﹐信用評級制度就這樣獲得了法律效力。 從20世紀30年代起﹐超過150條法律法規相繼出台﹐要求銀行、經紀公司、保險公司、養老金計劃和貨幣市場基金持有由信用評級機構評為投資級的證券。2007年金融危機爆發前夕公佈的一項研究表明﹐76%的基金經理人不會對低於某個信用等級的債券進行投資﹐儘管他們當中不足三分之一的人認為那是一個很好的投資戰略。 危機過後﹐惠譽(Fitch)、穆迪(Moody's)和標準普爾(Standard & Poor's)這些當今主要的評級公司均表示﹐它們已經採取了提高評級透明度和可靠性的措施﹐而且人們不應該把信用評級作為做出投資決定的主要依據。今年的金融改革法案對信用評級在監管中的作用有所削減﹐但並未完全去除。 梅爾基奧爾‧帕爾伊何許人也﹖他1892年出生於匈牙利(新聞 - 網站 - 圖片)﹐後來成了德意志銀行(Deutsche Bank)的首席經濟學家。他能夠流利地使用至少四國語言﹐有一種與生俱來的頑皮的幽默感﹐在20世紀20年代初德國惡性通脹後的金融重建時期﹐他擔任了德國央行的首席經濟顧問。但在1933年希特勒上台之後﹐他逃到了美國。直到1970年去世﹐他一直對中央集權和通貨膨脹抱審慎態度。 帕爾伊在1938年警告稱﹐全面推動居者有其屋會讓人們承擔過多的住房成本﹐從而把人口鎖定在土地上。他預測﹐這將限制美國勞動者的流動性──如今還能幫助我們解釋為甚麼今天的失業率會如此頑強地居高不下。 他對如今所謂的定量寬鬆政策也嗤之以鼻﹐稱之為經濟體系的聖誕老人﹐會導致失控的通貨膨脹﹐而且會導致大量的權力集中到少數人手裡。現在因為美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve)最近大規模購買債券而大量買入股票的投資者就不應過於自信。 帕爾伊還喜歡說﹐當借款人不堪償付日益增長的利息時﹐過多的信貸遲早會轉變成巨額債務。這是一條值得全美國都去認真重視的警告。 撰稿﹕華爾街日報Jason Zweig